한국투자증권 최고운. 2022년 9월 30일. 투자의견: Overweight(비중확대)

[버핏연구소=박상혁 기자] ◆정제마진과 증시 모두 힘들지만 정유업종은 극복가능할 것

최근 정제마진은 수요 부진과 중국 수출쿼터 확대 가능성에 대한 우려로 지난 달 고점 대비 다시 10달러 하락했다. 월평균으로 보면 9월이 올해 들어 가장 낮다. 불안정한 에너지 시장을 따라 정유 시황 역시 변동성이 커진 상황이다. 납사 마진은 화학 생산량 감축 여파로 마이너스 20달러를 기록했다. 휘발유 역시 BEP(손익분기점) 수준으로 하락했다. 등경유 마진은 아직 20달러로 높지만 9월 들어 하락세로 전환했다. 다만 공급이 구조적으로 타이트하다는 점은 변함없다. 올해 정제마진 턴어라운드는 러시아 전쟁이나 중국의 수출 제한과 같은 단편적인 원인 때문만이 아니다. 근본적으로 오랜 기간 누적되어온 탈탄소 기조와 구조조정에 따른 결과라는 점에서 공급부족은 단기 해소되기 어려운 문제다. 따라서 최근의 조정은 향후 수요 파괴에 대한 불안감을 과도하게 반영하고 있다. 정제마진은 단기 언더슈팅을 지나 4분기 반등할 것으로 예상한다. 정유업종에 대해 비중확대 의견을 유지한다. 증시 전반적으로 매우 힘든 환경이지만 그래도 앞으로의 반등을 준비하는 차원에서 S-Oil을 매수 추천한다. 국제유가 역시 OPEC 감산계획과 미국의 전략적 비축유 방출 축소를 감안하면 올해 4분기에는 상승요인이 더 많음. WTI 유가가 연초 이후 처음으로 배럴당 70달러대까지 하락하기도 했지만 두바이유와의 차이는 7달러 내외로 높은 수준이다.

◆화학은 바닥이라고 안심할 수 없어 선별적인 접근이 필요

화학 시황은 일단 최악의 국면에서 벗어나 한 숨 돌리는 모습이다. 에틸렌 스프레드는 7월보다 200달러가량 반등했다. 유가가 하락한 가운데 정기보수 시즌과 맞물려 가동률 하향조정으로 일부 제품군들의 가격이 회복됐다. 특히 유럽 전력난 우려로 최근 가성소다 가격이 급등했다. 전세계적으로 에너지 수급이 불안정한 탓에 겨울철 성수기를 앞두고 전력비 부담이 큰 염소계열 등 일부 화학 제품군들의 반사이익은 올해도 이어질 전망이다. 그러나 추세적인 회복까지는 여전히 긴 시간이 필요하다. 지금의 재고 감소는 일시적인 가동률 하락과 계절적 수요에 기인한다. 중국의 봉쇄 영향이 해소되면 수요가 반등하겠지만 그 이상으로 글로벌 경기침체에 따른 피해를 우려해야하는 상황이다. 이번 다운사이클은 과거보다 더 길어질 수 있다는 점에서 바닥을 확인한 것만으로 안심하기 어렵다. 계속해서 화학업종은 신사업 및 다운스트림에 특화돼 있는 업체 중심으로 선별할 것을 권유한다. LG화학을 최선호주로 유지한다.

[관심종목]

010950: S-Oil, 051910: LG화학